Por Gustavo Reyes – IERAL Mendoza
A pesar de la firma del acuerdo con el FMI y la contracción monetaria realizada por el Banco Central, en el primer trimestre de 2022 la economía experimentó una fuerte aceleración de la inflación. Varios factores contribuyeron a esta dinámica. Entre los estrictamente monetarios se destaca el gran excedente de pesos remanente del “plan platita” en el segundo semestre del 2021 y la caída en la demanda de dinero fruto de la incertidumbre imperante en la economía. Las variables no monetarias que también contribuyeron a la aceleración de la inflación en este período fueron la dinámica del tipo de cambio oficial, los precios internacionales, los salarios y el ajuste en los precios regulados.
La desaceleración de la inflación en abril se explica porque de los siete factores más relevantes para explicar la dinámica de corto plazo de la inflación, cuatro desaceleraron la inflación, uno fue neutral y sólo dos en ese mes jugaron a favor de la inflación. Con todo esto a favor, la inflación solamente bajó del 6.7% mensual en marzo al 6% en abril; mientras que la inflación núcleo inclusive se aceleró en dicho período (del 6.4% al 6.7%).
La pregunta del millón es si en los próximos meses la desaceleración de la inflación evidenciada en abril profundizará su dinámica, permanecerá en valores similares a los de ese mes o se producirá una nueva y peligrosa espiralización. Si bien la respuesta a esta pregunta está claramente abierta, en esta editorial se analiza la posible evolución de los factores más relevantes para la dinámica de corto plazo de la inflación.
El proceso de alta inflación lleva demasiado tiempo en nuestro país y, luego de subir escalón tras escalón en los últimos años, el ritmo de suba de precios en el primer trimestre de 2022 ha encendido todas las alarmas. La pregunta es si hay riesgos ciertos de espiralización de la inflación en los próximos meses. Esta editorial describe no sólo las causas del nuevo escalón alcanzado por la inflación en Argentina sino también los factores que determinaron la leve desaceleración de abril y analiza la posible evolución de las variables a monitorear para prever la dinámica de la inflación en el resto del año.
¿Qué pasó en el primer trimestre del 2022?
Como se describía en la introducción, durante el primer trimestre del 2022 el proceso inflacionario en Argentina se aceleró fuertemente tanto en el indicador general del IPC como en sus principales rubros: el de bienes pasibles de ser exportados (Exportables) e importados (Importables), el de bienes o servicios con precios regulados y el de bienes que no pueden ser comercializados internacionalmente (resto de los servicios – No Transables).
Hay amplio consenso en la teoría económica convencional y en la evidencia empírica que la inflación responde a factores monetarios en períodos de mediano y largo plazo. Argentina no está exenta a esta regla, como se puede observar en el siguiente gráfico, casi toda la inflación durante los últimos 120 años se explica por el fenómeno monetario.
Si bien esta relación entre mercado monetario e inflación es sumamente relevante en el mediano y largo plazo, en periodos cortos, otras variables también resultan importantes para explicar el fenómeno inflacionario. Factores como la evolución de los precios externos (dependiendo el régimen cambiario), la dinámica del tipo de cambio (tanto oficial como libre), los precios establecidos para los mercados regulados, la evolución de los salarios (respecto de su productividad), entre otros. El cuadro y los gráficos que se presentan a continuación muestran cómo jugaron estos factores en el salto inflacionario registrado entre el cuarto trimestre de 2021 y el primero de 2022.
Como puede observarse, desde la óptica de los factores monetarios, el salto inflacionario del primer trimestre no se explica por una mayor expansión de pesos ya que el agregado de la oferta monetaria M2 se redujo en este período. No obstante, en este mercado había un importante excedente de pesos (“money overhang”) remanente del Plan Platita del segundo semestre del 2021. Este fenómeno junto con un aumento en la velocidad de circulación del dinero (menor demanda de $ – debido a desconfianza, conflictos políticos, etc.) explican una buena parte de la aceleración de la inflación en el primer trimestre del 2022. Fenómeno que, a su vez, terminó “licuando” buena parte del excedente de pesos con el que arrancó el trimestre.
Como se explicaba anteriormente, en este corto período los fenómenos monetarios no fueron los únicos que potenciaron el proceso inflacionario.
La mayor tasa de devaluación del peso en el mercado cambiario oficial, como así también el aumento en los precios internacionales de los productos que exporta e importa Argentina, empujaron la aceleración de los precios de los bienes exportables e importables (entre ambos explican casi un 50% de la canasta del IPC). El único factor que jugó un rol de contención fue el comportamiento del dólar libre, que se mantuvo sin grandes cambios, acotando las presiones inflacionarias en los bienes importables.
Como se explicaba anteriormente, los bienes No Transables (40% de la canasta del IPC) también aumentaron el ritmo de ajuste de los precios. Entre los principales factores que afectaron directamente a este grupo se destaca el fuerte impulso que tuvieron los salarios y los precios regulados en dicho período.
¿Qué pasó en abril?
Los datos difundidos hoy por el Indec, muestran que la inflación en abril se desaceleró respecto de marzo pero se mantuvo en niveles aún muy elevados.
Siguiendo el mismo patrón del análisis anterior, de los siete factores más relevantes para la dinámica de corto plazo de la inflación y focalizando en abril, tenemos que cuatro de ellos contribuyeron a desacelerar la inflación, uno resultó neutral y dos siguieron avivando la inflación. Esta dinámica más reciente contrasta con la del primer trimestre, cuando los factores que aceleraban el proceso inflacionario eran cinco y solamente dos jugaban un rol de contención.
Como se desprende de las ilustraciones anteriores, a pesar de la desaceleración de la inflación en abril, algunos de los factores monetarios resultaron expansivos ya que el Banco Central tuvo que aumentar el financiamiento al Tesoro en dicho mes; el agregado de la oferta monetaria M2 volvió a ser expansivo, mientras que la demanda de dinero no se recuperó ya que la velocidad de circulación se mantuvo en niveles similares a los de marzo. El único factor monetario que jugó a favor de la contención inflacionaria fue el bajo excedente de pesos remanente del “plan platita” con el que empezó el mes de abril, luego de la licuación experimentada en el primer trimestre. No obstante, dada la mayor expansión monetaria registrada en este mes, junto con una demanda de dinero que no se recuperó, este remanente recuperó volumen, por lo que volvería a empujar al alza la tasa de inflación en los meses venideros.
Además del menor excedente monetario con el que empezó abril, también jugaron a favor de la desaceleración de la inflación variables que afectan directamente (y en el corto plazo) a los grupos de bienes exportables, importables y no transables. En este sentido ha
Como se desprende de las ilustraciones anteriores, a pesar de la desaceleración de la inflación en abril, algunos de los factores monetarios resultaron expansivos ya que el Banco Central tuvo que aumentar el financiamiento al Tesoro en dicho mes; el agregado de la oferta monetaria M2 volvió a ser expansivo, mientras que la demanda de dinero no se recuperó ya que la velocidad de circulación se mantuvo en niveles similares a los de marzo. El único factor monetario que jugó a favor de la contención inflacionaria fue el bajo excedente de pesos remanente del “plan platita” con el que empezó el mes de abril, luego de la licuación experimentada en el primer trimestre. No obstante, dada la mayor expansión monetaria registrada en este mes, junto con una demanda de dinero que no se recuperó, este remanente recuperó volumen, por lo que volvería a empujar al alza la tasa de inflación en los meses venideros.
Además del menor excedente monetario con el que empezó abril, también jugaron a favor de la desaceleración de la inflación variables que afectan directamente (y en el corto plazo) a los grupos de bienes exportables, importables y no transables. En este sentido ha
Como se desprende de las ilustraciones anteriores, a pesar de la desaceleración de la inflación en abril, algunos de los factores monetarios resultaron expansivos ya que el Banco Central tuvo que aumentar el financiamiento al Tesoro en dicho mes; el agregado de la oferta monetaria M2 volvió a ser expansivo, mientras que la demanda de dinero no se recuperó ya que la velocidad de circulación se mantuvo en niveles similares a los de marzo. El único factor monetario que jugó a favor de la contención inflacionaria fue el bajo excedente de pesos remanente del “plan platita” con el que empezó el mes de abril, luego de la licuación experimentada en el primer trimestre. No obstante, dada la mayor expansión monetaria registrada en este mes, junto con una demanda de dinero que no se recuperó, este remanente recuperó volumen, por lo que volvería a empujar al alza la tasa de inflación en los meses venideros.
Además del menor excedente monetario con el que empezó abril, también jugaron a favor de la desaceleración de la inflación variables que afectan directamente (y en el corto plazo) a los grupos de bienes exportables, importables y no transables. En este sentido ha
operado la estabilización de precios internacionales de las principales commodities que exporta argentina, la relativa estabilidad promedio que tuvieron las cotizaciones del dólar libre y la fuerte desaceleración en el ritmo de crecimiento de los precios de los bienes y servicios regulados respecto de marzo. En contra jugó nuevamente la devaluación registrada en el dólar oficial y probablemente la evolución de los salarios debido a las nuevas paritarias, aunque a la fecha del presente informe, aún no hay información estadística disponible.
¿Cómo sigue la economía?
Mirando hacia adelante, la pregunta del millón es si en los próximos meses la desaceleración de la inflación evidenciada en abril profundizará su dinámica, permanecerá en valores similares a los de ese mes o se producirá una nueva y peligrosa espiralización.
De acuerdo al análisis realizado, la respuesta a esta pregunta depende obviamente de la dinámica que tengan los distintos factores que afectan al proceso inflacionario. Si bien está dinámica está claramente abierta, algunas especificaciones pueden hacerse y se resumen en los siguientes cuadros:
En los próximos meses, la dinámica del mundo sin duda resultará muy importante. Por un lado, la fortaleza internacional del dólar podría afectar negativamente al precio de las commodities. En el muy corto plazo, esto juega transitoriamente a favor de una desaceleración de la inflación en los bienes exportables. Sin embargo, la contrapartida es que, a menores precios de commodities, empeoran tanto las cuentas externas como las fiscales y esto genera mayores presiones devaluatorias y de emisión monetaria. Por lo tanto, menores precios de commodities, podrían traducirse finalmente en un aumento permanente de las presiones inflacionarias.
La evolución de los tipos de cambio (tanto oficiales como libres) es difícil que generen un ancla de estabilidad sobre los precios. Más allá del compromiso con el Fondo Monetario de mantener el tipo de cambio real, al no tener el Banco Central demasiadas reservas internacionales ni tener ningún tipo de colchón cambiario, la autoridad monetaria no tiene demasiadas chances de atrasar mucho el tipo de cambio nominal respecto de la inflación. En este sentido, las expectativas de los mercados del dólar futuro reflejan tasas esperadas de devaluación similares a las registradas actualmente (ver gráfico). Respecto del dólar libre, las actuales condiciones de los mercados financieros internacionales sumado a las necesidades de emisión monetaria, la elevada inflación registrada, junto a la relativa estabilidad de las cotizaciones en los últimos meses, generan signos de interrogación sobre la continuidad de esta dinámica en lo que resta del año.
Por el lado de los precios regulados, el prometido ajuste de las tarifas energéticas al FMI seguramente traccionará en el cortísimo plazo acelerando la inflación de los bienes no transables aunque luego, al atemperar los subsidios, redundará en menores requerimientos de emisión monetaria (y de inflación).
Con respecto a los factores monetarios, la mayor emisión monetaria durante abril aumentó nuevamente el excedente de pesos lo cual presionará a los precios de los bienes positivamente en el futuro. Por otro lado, la evolución tanto de la oferta de pesos como su demanda resultan altamente dependientes del cumplimiento o no del programa con el FMI. En este sentido, la dinámica de los actuales conflictos políticos pueden jugar un rol muy importante en cuento a las expectativas de dicho cumplimiento.
Dadas las bajas expectativas de crecimiento económico para 2022 (3.5% de acuerdo al REM del BCRA), los márgenes de comercialización no deberían presionar demasiado a los precios de los No Transables.
Por último, como se analizó anteriormente, en marzo de 2022 los salarios mostraron una importante reacción. Teniendo en cuenta esto y sumado a las últimas negociaciones salariales de un importante gremio, la dinámica las remuneraciones también pueden ejercer una importante presión inflacionaria de corto plazo.
